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原标题：大客户调整库存致艾迪药业营收砍半 研发投入资本化难救净利润

艾迪药业与第一大客户基于业务的极高互补性形成了稳固的合作关系，而这也使得该公司的业务开展具有一定的局限性和被动性，开发新药品虽是一种解决途径，但却需要大量的前期研发和后期营销投入，短期内难见成效

《投资时报》研究员 刘晶

童子尿治病的偏方自古以来一直在民间流传，但其实并未经过科学论证，而且可以起到相同药效的替代药材非常多，因此不被现代医学所接受。

不过人类尿液中含有的蛋白质确实是多种重要天然药物制备的主要原料，目前已上市的相关蛋白产品覆盖多种适应症，应用广泛。如尿激酶主要用于治疗血栓类疾病，乌司他丁主要用于胰腺炎、急性循环衰竭的抢救辅助用药等，尤瑞克林主要用于缺血性脑卒中。

近日拟于上交所科创板上市的江苏艾迪药业股份有限公司（下称艾迪药业）的主营产品就是上述三种人源蛋白粗品，2016年至2018年及2019年1—6月（下称报告期各期）相关产品营收占比均在70%以上。但该公司的人源蛋白产品主要销售给第一大客户广东天普生化医药股份有限公司（下称天普生化），这导致2017年天普生化的库存管理措施发生变动时，艾迪药业的营收骤减47.15%，客户的局限性使其产销率和应收账款也相应受到影响。

为了减轻对大客户的依赖，以提供原料粗品为主营业务的艾迪药业开始延伸产业链，探索开发终端制剂品种，目前已有多个产品进入临床试验阶段。但该公司并没有将研发投入全部费用化计入当期损益，而是部分予以资本化。即便如此，该公司的净利润和经营活动现金净流量数据依旧不佳。虽然剔除资本化金额后的研发费用尚不能赶超同行业可比公司，但较低的收入规模却使其研发费用率高于同业平均水平。

从募集资金用途来看，该公司此次拟发行不超过9000万股人民币普通股（A股），共募集7.46亿元，将分别用于创新药研发及研发技术中心大楼购买项目、原料药生产研发及配套设施项目、偿还银行贷款及补充流动资金中。

营收易受大客户影响

招股书显示，艾迪药业报告期各期的营业收入并不稳定，分别为2.58亿元、1.36亿元、2.77亿元和1.63亿元。其中金额减半的2017年是营收转折点，而这主要是受到第一大客户天普生化调整库存的影响。

据了解，该公司的产品结构由人源蛋白、药品、HIV诊断设备及试剂三部分组成，其中人源蛋白产品报告期各期的营收占比达到七成，具体包括乌司他丁粗品、尤瑞克林粗品和尿激酶粗品三种，前两者为核心产品。

但由于注射用乌司他丁和尤瑞克林均为天普生化的独家品种，所以艾迪药业的人源蛋白产品目前主要销售给天普生化，并且是目前唯一能够向天普生化规模化提供乌司他丁粗品和尤瑞克林粗品的供应商，双方形成了具有一定依赖性的合作关系，报告期各期艾迪药业对天普生化的销售金额在营业收入中的占比均超过50%。

然而，受到2017年管理层和控制权变更的影响，天普生化调整了内部存货管理，由正常情况下保有1—2个季度的备货库存，变为消耗正常库存备货为主。这导致艾迪药业对其销售的乌司他丁粗品和尤瑞克林粗品大幅减少，从2016年的2.34亿元骤降至0.69亿元，降幅达到70.51%。而在2018 年天普生化恢复正常库存措施后，其从艾迪药业的进货量又升至1.91亿元，艾迪药业的营业收入也相应有所恢复。

此外，与天普生化业务的高度互补性也使得艾迪药业的业务开展处于被动地位。招股书显示，2017年以前，艾迪药业提取尤瑞克林粗品的工艺尚在探索过程中，因此产量相对较低，但随着2018 年后提取工艺的逐步成熟，该公司的尤瑞克林粗品生产能力大幅提升，但天普生化对于尤瑞克林粗品的需求量却相对稳定，这导致该公司报告期内的尤瑞克林产销率明显降低，2016年、2018年和2019年1—6月的数值分别为75.77%、18.76%和12.54%（2017年无销量）。

《投资时报》研究员还注意到，艾迪药业的应收账款余额也因天普生化的信用期发生变更而呈增长态势，报告期各期分别为0.68亿元、0.47亿元、1.50亿元和1.85亿元。这主要是由于艾迪药业与天普生化在2016年至2018年3月期间并未明确约定信用期，而2018年天普生化转为国资控股之后加强供应链管理，需要明确采购回款期限，艾迪药业基于客户优质性，同意延长回款期限至180天，后于2019年1月开始将信用期调整至150天。

招股书表示，随着未来艾迪药业在抗病毒、抗炎、抗肿瘤等领域新药的逐步研发上市，预计对天普生化的销售金额占比将逐步降低。但是如果天普生化的经营状况再次发生波动，或双方的产业合作关系发生重大不利变化，艾迪药业的营收情况仍会受到影响。

艾迪药业近四年主营业务收入具体构

研发投入部分资本化

招股书显示，艾迪药业报告期各期的研发投入分别为3132.09万元、4214.35万元、6187.64万元和2373.27万元。不过其中很大一部分并未计入当期损益，而是予以资本化，各期金额分别为1239.30万元、791.96万元、2759.41万元和1460.36万元，在研发投入总额中的占比分别达到39.57%、17.08%、44.60%和61.53%。

然而，艾迪药业报告期各期的归母净利润分别仅为1423.69万元、-3798.65万元、861.79万元和1600.50万元，可见若无研发投入资本化的调节作用，该公司的净利润情况会更加难看。

另外，研发投入资本化还使得原本应计入经营性现金流量的支出转而计入到投资性现金流出，导致经营活动现金流量净额被夸大。即便如此，该公司报告期内的经营活动现金净流量依旧较低，各期分别仅为3128.82万元、-6717.90万元、-3350.00万元和1087.58万元。

剔除研发投入资本化的金额，该公司报告期各期的研发费用分别为1892.79万元、3422.39万元、3428.23万元和912.91万元，在营业收入中的占比分别达到7.34%、25.12%、12.38%和5.61%，而同行业可比公司的研发费用率则分别仅为4.71%、4.64%、4.86%和4.34%。

但这种差距并非由于艾迪药业的研发支出较高，因为仅从招股书列出的七家同行业可比上市公司2018年的数据来看，常山药业（300255.SZ）、东诚药业（002675.SZ）、海普瑞（002399.SZ）、千红制药（002550.SZ）、健友股份（603707.SH）、昊海生科（688366.SH）和华熙生物（688363.SH）的研发费用就分别达到9888.71万元、6478.46万元、18685.26万元、6728.91万元、10118.24万元、9536.97万元和5286.59万元，远远超过了艾迪药业的研发投入金额。

既然研发费用不占优势，那么营业收入较低就是其研发费用率领先最有可能的解释。招股书显示，虽然艾迪药业报告期内持续推进创新药物研发，共有12个主要在研品种，但目前尚无核心药品研发项目上市销售，因此收入规模低于同行业企业。

不过该公司的研发管线中已有进入临床试验阶段的项目，其中最先有望上市的核心产品是抗HIV药物ACC007，目前处于III期临床试验阶段，有望于2020年底前获批上市，重点发力医保支付市场。此外，该公司的另一抗HIV药物ACC008 也已经获得临床试验批件，将直接开展III期临床试验，计划2021年完成相关试验工作，重点发力高端自费市场。

但招股书也坦言，创新药物的上市需要经过严格审批，目前尚无法排除由于临床试验结果未达预期导致药物审批上市周期延长甚至研发失败的风险，而且上市后通常还需要面临能否入围各省（市）招投标目录、医保目录以及能否较快得到临床医生的认可等一系列问题。