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pk10前二 三复式计划

原标题:中国资产管理行业:面向未来的“一二三四五

来源:中国国际金融股份有限公司

作者:姚泽宇 蒲寒 王瑶平

  投资建议

资管新规及配套细则带来资金和资产的重新匹配和产业链格局的重塑,我们看好:1)一二级市场研究能力突出、协同投行资产创设及财富管理客户资源、整合PE/资管/公募业务构筑大资管服务体系的头部券商;2)渠道端优势显著的零售银行理财子公司,以及3)产品端业绩出众、具有先发优势的领先公/私募基金。

理由

资管转型发展的唯一方向:拥抱主动管理。在资管新规带来的功能监管体系下,监管套利空间逐渐消除、各类机构重新处于同一起跑线,以套利为目的的通道业务走向消亡、主动管理能力则成为资管机构的核心竞争力。我们测算18 年剔除通道业务后、聚焦主动管理的资管行业规模为72 万亿元,资管机构营收合计4,331 亿元,其中商业银行/基金公司/私募基金合计占七成。

连接资金资产的两个映射:从资金端来看,个人(34 万亿元/占比48%)及金融机构(23 万亿元/32%)为主要贡献,分别占个人可投资资产的27%、金融机构总资产的8%;从资产端来看,债券(30 万亿元/42%)及股票(6万亿元/8%)两项资本市场投资品占据半壁江山,分别占自由流通市值和债市存量的35%。基于资本市场改革发展带来供给端的扩容、居民储蓄向投资转化带来需求端的提振,测算2018-25e 行业AUM 复合增速中枢为10%。

重构竞争格局的三类变量:渠道、产品和技术。银行凭借渠道及资金优势长期占据主导位置(其表内自营+表外理财+渠道代销对其他资管机构AUM贡献>50%),而随着其零售渠道强势地位面临互联网巨头挑战、理财产品打破刚兑导致部分风险偏好较高客户向其他资管产品分流、监管冲击下银行通道业务规模萎缩,资金和资产加速重新匹配并带来行业格局的改写。我们认为,大型银行理财子公司竞争力有望增强并保持领先位置,而率先布局增量资金渠道、发力被动/另类/解决方案为代表的新兴产品、运用技术升级武装的头部非银机构存在弯道超车机会,此外外资机构在中国市场或有表现。

挖掘增量资金的四大来源:围绕财富管理、养老保障、产业升级及机构委外四大需求进行渠道布局,聚焦2,000 万中高净值客户的69 万亿元可投资资产、人口老龄化下增长空间巨大的10 万亿元养老金结存、直接融资发展导向下快速增长的4 万亿元政府引导基金、缺乏资本市场领域主动管理能力带来的2 万亿元银行理财委外市场,将考验资管机构的集团资源和综合实力。

打造百年老店的五大要义:我们基于对全球领先资管机构的观察,总结其成长之路的共性包括1)顺应趋势、积极调整产品结构;2)投资为本、具备全面投研能力;3)内外并举、重视销售渠道布局;4)重视人才、完善企业组织架构;5)科技赋能、打造过硬风控能力。当前我国最大资管机构的市场份额尚不足4%、较贝莱德在美国17%的市占率仍相去甚远,我们认为,短期准入机制放宽或加剧竞争,但长期而言领先的资管机构有望赢家通吃。

  盈利预测与估值

我们维持覆盖公司盈利预测及目标价不变。

风险

资管行业竞争超预期、金融监管进一步趋严。

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